מחשבות על דו"ח הביניים של ועדת שטרום

ביום שני (14.12.2015) פורסם דו"ח ביניים של הוועדה להגברת התחרותיות בשירותים הבנקאים והפיננסיים הנפוצים בישראל, AKA ועדת שטרום. דו"ח הביניים כולל שורה של המלצות ומעט דברי הסבר אודות המוטיבציה מאחוריהן, אבל לא כלולים פרטי הניתוח שהובילו את הוועדה להמלצות.  לאור זאת, קצת קשה לנתח את הרפורמה המוצעת בצורה מלאה, אבל בכל זאת הנה כמה מחשבות שלי על הדו"ח.

את ההמלצות אפשר לחלק לשלוש קבוצות עיקריות:

  1. מתן אפשרות לגופים שאינם בנקים להתחרות בשירותים שכרגע רק בנקים מספקים.
  2. עידוד הקמת בנקים חדשים.
  3. העצמת היכולות של הלקוחות לעבור בין בנקים ו/או לצרוך באופן מושכל שירותים שונים מספקים שונים.

אני אתייחס בעיקר לשתיים הראשונות.

הקמת בנקים חדשים

באופן קצת מפתיע, הקבוצה השנייה מקבלת מעט מאוד תשומת לב בדו"ח. ככל הנראה, לאור ניסיון העבר, חברי הוועדה פסימיים לגבי הקמת בנקים חדשים, או שהם חושבים שהקמה של בנקים קטנים נוספים לצד הקיימים לא תשפיע על התחרות. לי יש הרבה פחות ניסיון פרקטי מאשר לחברי הוועדה, אבל אם יורשה לי בכל זאת, אני חושב שזה קצת חבל, כי הכנסת בנקים חדשים למערכת זה הכלי הישיר והטבעי ביותר לעידוד תחרות.

יש כאלה שטוענים שהמשק הישראלי קטן מדי מכדי להחיל עוד בנקים. זה לא נכון. בארה"ב ישנם כ-5500 בנקים, וזה אחרי המשבר של השנים האחרונות שהוביל לסגירה של כ-2000 בנקים. כלומר, כמות הבנקים לנפש גדולה בערך פי 15 מאשר בישראל. כמו כן, בארה"ב חמשת הבנקים הגדולים מחזיקים רק כמחצית מסך הפיקדונות, כך שיש ממש תחרות. לדעתי, זה במידה רבה נובע מהמצב הרגולטורי, ויש לפחות שלושה דברים שצריך לשנות בישראל בנושא זה:

  • ביטוח פיקדונות: כולנו יודעים שממשלת ישראל לא תיתן לבנק גדול לקרוס, אבל מה לגבי בנק קטן? כשבנק למסחר קרס המדינה בסופו של דבר ערבה לכספי המפקידים, אבל זה לקח זמן עד שהמדינה קיבלה החלטה בנושא, וגם אז, המפקידים קיבלו את כספם בתשלומים לאורך זמן. בכל המדינות המפותחות קיים ביטוח פיקדונות שמחזיר את הכסף למפקידים כשהבנק שלהם קורס מיד. זה מוסד שבלעדיו קל להבין מדוע מפקידים נמנעים מלעבור לבנקים קטנים. דו"ח הביניים אכן מציע להנהיג ביטוח פיקדונות, וטוב שכך.
  • דירוגי אשראי למשקי בית ועסקים קטנים: כבר כתבתי על כך כאן וגם כאן.
  • הורדת דרישת הון מינימלי: הניסיון מהעולם מראה שבנקים קהילתיים קטנים ואגודות אשראי נוטים להתנהג בצורה פחות מסוכנת מהבנקים הגדולים, ולכן יש היגיון רב בהמלצת הוועדה לצמצם את הדרישות של המפקח מבנקים קטנים חדשים.

לסיכום, למרות ששניים מהסעיפים שמניתי לעיל מופיעים בדו"ח, הרושם המתקבל הוא שמרכז הכובד של הרפורמה דווקא איננו בעידוד כניסת בנקים חדשים וחבל.

תחרות בין גופים שאינם בנקים

רוב הלקוחות צורכים את כל שירותי הבנקאות שלהם מבנק אחד שבו מנוהל חשבון העו"ש שלהם. על מנת לשנות את זה, הוועדה בין היתר מציעה להרשות לגופים חוץ-בנקאיים מסוימים לעסוק בפעילות שכרגע אסורה עליהם (לדוגמא, לאפשר לקרנות פנסיה לתת אשראי למשקי בית), ומצד שני, לאסור על בנקים לעסוק בפעילויות מסוימות (לדוגמא, הנפקת כרטיסי אשראי). אני קצת סקפטי לגבי זה, ואסביר למה.

למה הדבר דומה? נניח שבכלכלה מסוימת קיימת חברה שמייצרת גם מיץ תפוחים וגם מיץ תפוזים והיא מונופוליסטית בשני התחומים. אחת ההצעות שעולה היא לקבוע בחוק שמי שמייצר מיץ תפוחים אסור לו לייצר גם מיץ תפוזים. כדי שהרפורמה הזאת תצליח להוריד את מחירי המיצים לצרכן צריכים להתקיים שני תנאים: (א) ההבדל בעלויות הייצור בין לייצר את שני המוצרים במפעל אחד או בשני מפעלים נפרדים צריך להיות קטן; (ב) המוצרים צריכים להיות תחליפיים, כלומר, הצרכנים יהיו מוכנים לצרוך יותר מיץ תפוזים על חשבון מיץ תפוחים אם המחיר של האחרון יהיה גבוה יותר. תנאי (ב) נחוץ, כי בלעדיו הרפורמה פשוט תיצור שני מונופולים במקום אחד, ולצרכנים זה לא ישנה דבר. תנאי (א) נחוץ, כי בסופו של דבר צריך שהיתרונות מהתחרות יגברו על החיסכון בעלויות הייצור.

נחזור לענייני בנקים. יש מידה רבה של חיסכון לבנקים מכך שהם מספקים שירותי הפקדה והלוואה תחת קורת גג אחת. קצת קשה לי להסביר את זה כאן בקצרה (אולי פוסט המשך), אבל אני רוצה להדגיש שהחיסכון הזה הוא לא עניין של לחסוך בעלויות השוטפות על עובדים, סניפים וכיו"ב, אלא בעיקר קשור בגמישות של השימוש בהון למטרות שונות בסיטואציות שונות. יש לא מעט מחקר בנושא, והתופעה הזאת מובנת גם תיאורטית וגם מאוששת אמפירית (למי שרוצה לצלול לתוך הספרות המקצועית, מומלץ להתחיל כאן). עד כמה גדול החיסכון הזה במונחים כמותיים בישראל, אני לא יודע, אבל זו סיבה טובה להיות סקפטי לגבי הרפורמה המוצעת.

הלוואה מקרנות פנסיה

ההצעה שהכי מטרידה אותי ברפורמה היא מתן אפשרות לפרטים לקחת הלוואה מקרן הפנסיה שלהם. מצד אחד, יש הגיון בהצעה, כי מכל הגופים במשק קרן הפנסיה שלי יודעת הרבה דברים עלי, ויש לה את הפנסיה שלי בתור בטוחה. לכן, קרן הפנסיה שלי אמורה להיות מסוגלת להציע לי אשראי בתנאים זולים יותר מגופים אחרים. הבעיה היא שההצעה הזאת יוצרת עיוותים שיכולים להיות הרבה יותר מסוכנים מהיתרונות.

בישראל קיימות הטבות מס מופלגות לחיסכון לפנסיה, וישנה גם חובת חיסכון לפנסיה. אלה חוקים הגיוניים בהנחה שאנשים נוטים לחסוך מעט מדי מכל מיני סיבות. מתן האפשרות ללוות מקרן הפנסיה בעצם מאפשרת לאדם מצד אחד לחסוך לפנסיה ולקבל את הטבת המס, ומצד שני לנצל את החיסכון כבר עכשיו לפני הגיעו לגיל הפנסיה. אפילו אם הריבית על הלוואה גבוהה מהתשואה של החיסכון הפנסיוני, הטבת המס יכולה להפוך את כל הרעיון הזה לפרצה מסוכנת לניצול המערכת.

במקביל, קיים פיקוח מחמיר מאוד על אפיקי ההשקעה המותרים לקרנות פנסיה, שמונע מהן להשקיע בנכסים מסוכנים. על מנת לקדם את הרפורמה מוצע שהאשראי הצרכני שהם יעמידו לא יחושב להם במסגרת ההשקעה בנכסים מסוכנים (לא מדורגים), למרות שאשראי צרכני הוא אחד מאפיקי ההשקעה המסוכנים ביותר בכלכלה מבחינה סטטיסטית. בנוסף, זה גם אפיק השקעה שההחזרים עליו צפויים להיות נמוכים בדיוק באותן הסיטואציות שבהן קרן הפנסיה הכי צריכה את הכסף (טכנית, יש מתאם שלילי גבוה עם ההתחייבויות של הקרן).

בקיצור, יש לי חשש שהרפורמה הזאת גם תגרום להתנהגות לא אחראית ולא רצויה מצד החוסכים לפנסיה, וגם תסכן את היציבות של הקרנות.

מודעות פרסומת

מחירי הדיור והמדיניות המוניטרית

בזמן האחרון יצא לי להיתקל מספר פעמים בטענה שמדיניות הריבית של בנק ישראל אחראית לעלייה במחירי הדיור. הבנתי שטענות מהסוג הזה עלו בסדרה "מגש הכסף", אבל בינתיים הספקתי לראות רק כמה קטעים, אז הפוסט הזה לא מתייחס ספציפית לסדרה (כמו כן, בבקשה בלי ספוילרים בתגובות. אני מת לדעת איך נגמר העניין עם הגז, והאם מתברר בסוף שרולניק וגוטווין הם באמת אחים למחצה).

ועכשיו לעניינינו, המטרה של הפוסט הזה היא להסביר כיצד משפיעה המדיניות המוניטרית על מחירי הנדל"ן, ולהעריך עד כמה היא אחראית לעלייה של השנים האחרונות. למי שרוצה את גרסת אמ;לק של הפוסט: (1)   הורדת הריבית גורמת לעלייה במחירי הדירות, (2) אנחנו לא יכולים לדעת בוודאות, אבל כנראה שזה אחראי על  פחות מחצי מהעלייה במחירים של השנים האחרונות.

נוסחה פשוטה

 נתחיל עם נוסחה פשטנית (מדי) למחיר של דירה:

P=\frac{rent}{i+\varphi}

המשוואה הזאת מקשרת בין:

  • מחיר הדירה (P);
  • השכירות (rent) – הכוונה כאן לרווחים הפוטנציאלים מהשכרת הדירה, ואין זה משנה אם הבעלים משכירים את הדירה לאחרים, או גרים בה בעצמם (שזה כאילו שהם משכירים את הדירה לעצמם);
  • ריבית בנק ישראל (i);
  • ופרמיית הסיכון (φ) שמייצגת את זה שלהחזיק דירה כרוך ביותר סיכון מאשר להחזיק פיקדון בבנק ישראל.

הרעיון הבסיסי הוא להשוות בין הרווח הכלכלי מלהחזיק דירה לבין הרווח מלהחזיק כל נכס אחר. האינטואיציה עובדת כך: נניח שריבית בנק ישראל היא 2% ויש לי מיליון ש"ח. אני יכול לשים את המיליון בבנק ישראל ולקבל עבורם 20,000₪ בשנה. לכן, אם אני מחליט לקנות דירה, ואם נתעלם לרגע מהסיכון, הדירה חייבת להיות להניב לי את אותו הסכום. כלומר, דירה שמניבה 20,000שח בשכירות, יהיה מחירה 20,000 חלקי 0.02, שזה מיליון ש"ח. אלא שדירות זה עניין מסוכן יותר מאשר פיקדון בבנק ישראל, וכאן נכנסת פרמיית הסיכון שתפקידה במשוואה לקחת את זה בחשבון.

סיבוך ראשון: טווח ארוך מול טווח קצר

נראה פשוט, נכון? יופי! הבעיה שהנוסחה לעיל פשטנית מדי. המשוואה הייתה נכונה אם השכירות, הריבית והפרמיה היו קבועות בזמן, אבל הן לא, ובמשוואה הנכונה צריך להחליף את כל הגדלים שבאגף ימין בממוצעים משוקללים של השכירות הצפויה, הריבית הצפויה והפרמיה הצפויה למשך כל העתיד חיי הנכס. זה חתיכת סיבוך, כי זה אומר שאנחנו צריכים להבין איך מדיניות הריבית של בנק ישראל משפיעה לא רק על הריבית כרגע,  אלא על הציפיות של המשקיעים למסלול העתידי של הריבית בטווח הארוך.

למזלנו, יש דרך לחשב את ציפיות המשקיעים באופן עקיף, שמתבססת על כך שהנוסחה לעיל נכונה לא רק לדירות, אלא לכל נכס. בפרט, אפשר להשוות את השינוי במחירי הדירות לשינוי במחירים של אג"ח ממשלתי ארוך טווח (נניח ל-15 שנים). הסכום שהאג"ח משלמת הוא קבוע לכל אורך חיי האיגרת, ולכן מתוך המחיר אנחנו יכולים להסיק את ציפיות השוק לגבי מסלול הריבית העתידי.

הדבר היחיד שאנחנו עדיין לא יודעים הוא מה פרמיית הסיכון גם לגבי האג"ח וגם לגבי הדירות. גם את המשתנה הזה אפשר לנסות להסיק בכל מיני דרכים עקיפות, אבל במקום זה אני פשוט אראה לכם בגרף מה קורה עבור הערכות שונות של רמת הסיכון:

WIN_20151115_09_38_46_Pro

אז בגרף שלעיל מוצגים מדד מחירי הדירות בפועל בין ינואר 2008 לינואר 2014 (הקו הרצוף), וכן מה היה קורה למחירי הדירות אילו ההשפעה היחידה הייתה ההשפעה (הישירה) של הורדת הריבית בתקופה הרלבנטית (ריבית בנק ישראל ירדה מ-4.25% ל-1% בתקופה הנ"ל). ערכתי את החישוב למקרה שהפרש פרמיות הסיכון הוא אפס, אחד ושלושה אחוזים. לעניות דעתי, הערך הסביר של ההפרש נמצא איפשהו בין אחד לשלוש, אבל מה שחשוב הוא שאיך שלא מסתכלים על זה, החלק הארי של העלייה במחירי הדירות לא מוסבר על ידי המדיניות המוניטרית.

סיבוך שני: ההשפעות העקיפות של מדיניות מוניטרית

בכותרת הגרף כתבתי "הערכה ראשונית", כי האמת היא שמה שנאמר לעיל הוא לא הסיפור המלא. לקחתי בחשבון את ההשפעה של המדיניות המוניטרית על הריבית ארוכת הטווח (i), אבל התעלמתי מהאפשרות שהורדת הריבית (למשל) משפיעה גם באופן עקיף על דמי השכירות ועל הפרמיה. יש לפחות שתי סיבות לחשוב שיכולות להיות השפעות כאלה:

  1. ערוץ הצריכה: הורדת ריבית גורמת למשקי הבית בכלכלה להגדיל את הצריכה הפרטית. בפרט, זה עשוי לגרום למשקי הבית להגדיל את הסכום שהם מוכנים להוציא על שכר דירה, ובהינתן שמלאי הדירות קבוע (בקירוב, בטווח הקצר), אז זה יגרום לעליית מחירי השכירות.
  2. ערוץ הביטחונות: עבור רוב משקי הבית, הדרך היחידה לקחת הלוואה גדולה מהבנק היא דרך משכנתא. לכן, לנדל"ן יש שימוש כפול למשק בית: הוא גם שימושי כדי לגור בו, וגם שימושי כדי לשמש כבטוחה כנגד הלוואה. כשנכס יכול לשמש כבטוחה, זה מעלה את המחיר שלו (מתמטית, זה כמו להוריד את הפרמיה φ). עכשיו, כשבנק ישראל מוריד את הריבית, משקי הבית רוצים ללוות יותר, ולכן הערך של הביטחונות עולה. כלומר, הורדת הריבית תורמת תרומה עקיפה נוספת לעליית המחירים דרך ההשפעה שלה על השימושיות של נדל"ן בתור בטוחות.

לחשב את שני האפקטים האלה (ועוד אפקטים אחרים שלא הזכרתי) זה אפשרי אבל הרבה יותר מסובך. זה פרויקט מסדר גודל של מאמר, ולא של פוסט בבלוג, ולכן אני לא מתכוון לעשות את זה כאן. יחד עם זה, יש מאמרים שניתחו את ההשפעות של המדיניות המוניטרית בארה"ב על מחירי הדיור שם בעשורים האחרונים, ולקחו בחשבון את כל האפקטים האפשריים, והתוצאה הייתה שההשפעות של האפקטים העקיפים לא גדולה. אני לא רוצה לצטט מספרים, אבל בוא נגיד שגם אם היינו לוקחים הכול בחשבון, קשה לי להאמין שהיינו מצליחים להסביר אפילו חצי מהעלייה במחירי הדיור.

צריך גם לזכור שבמקרה של ישראל, הבנק המרכזי ניסה למתן את ההשפעות של האפקטים העקיפים על ידי הידוק הגבלת היכולת של הבנקים לתת משכנתאות.

סיכום ואחרית דבר

אז המסקנה שלי היא שמדיניות הריבית מסבירה לכל היותר משהו כמו 30-40% מהעלייה במחירי הדיור (תלוי בתקופה ותלוי במודל). השאר מוסבר על ידי דברים אחרים. איזה דברים אחרים? אני לא יודע. סיבה אחת שעולה על הדעת היא מחסור בהיצע, וסיבה שניה יכולה להיות שנוצרה "בועה" (בועה מבחינתי זה סיטואציה שמשקיעים מוכנים לקנות נכס במחיר שהוא מעבר למה שהם חושבים שצריך להיות המחיר ה"אמיתי" של הנכס).

כל מה שכתבתי בינתיים נועד לענות על השאלה: איך מדיניות הריבית משפיעה על מחירי הדיור. עדיין לא אמרתי כלום על השאלה: האם בנק ישראל צריך לקחת בחשבון את ההשפעה הזו בקביעת מדיניות הריבית. זו שאלה שאפשר לכתוב עליה ספרים שלמים. התשובה הקצרה שלי היא: כן, אבל מאוד בזהירות. התשובה היותר ארוכה היא: אחד הדברים שאנחנו מבינים יותר טוב היום, אחרי המשבר של 2008, זה שמשברים פיננסיים יכולים להיות מסוכנים במיוחד כאשר משקי הבית ממונפים מאוד וכאשר הם קורים יחד עם נפילה במחירי הדיור. לאור זאת, רצוי מאוד שבנקים מרכזיים ייקחו בחשבון את המשתנים הללו. יחד עם זאת, צריך לזכור את הנקודות הבאות:

  • המדיניות המוניטרית, שהיא בעיקרה קביעת הריבית לטווח קצר, היא כלי אפקטיבי לשליטה על יציבות המחירים ועל יחסי הגומלין שבין האינפלציה לאבטלה, אבל היא רק כלי אחד בודד ואי אפשר בעזרתו לפתור את כל בעיות הכלכלה.
  • במקרה של ישראל, המבקרים נוטים לשכוח שלאור ירידת הריבית העולמית החל מ-2008, אם בנק ישראל לא היה מוריד את הריבית, המשק היה משלם על זה ברמה גבוהה של אבטלה. עומר מואב כתב על זה טור בדה-מארקר, ואני מסכים לחלוטין. בפרט אני מסכים שסדר העדיפויות הנכון הוא למנוע אבטלה גבוהה, ורק אח"כ לדאוג למחירי הדיור.
  • בנוסף, יש סיבות תאורטיות לחשוב שמדיניות ריבית שלוקחת בחשבון מחירי נכסים היא בעייתית. ההבנה המודרנית של מדיניות מוניטארית היא שהבנק המרכזי משפיע על האינפלציה דרך זה שהוא משפיע על ציפיות האינפלציה, והציפיות בתורן מושפעות דרך זה שהציבור מבין את החוקיות של הפעולות של הבנק. מספר מאמרים תאורטיים הראו שאם הבנק לוקח בחשבון גם מחירי נכסים, יכול להיווצר מנגנון של היזון חוזר שדווקא מוציא מיציבות את המדיניות המוניטרית ויכול לגרור נפילות למלכודות נזילות או היפר-אינפלציה. (למי שמתעניין  ושיש לו קצת רקע במאקרו-כלכלה מתקדמת, מקום טוב להתחיל זה המאמר הזה של Carlstrom and Fuerst).

לפני שאתם מפסיקים לאכול בשר וחוזרים לעשן

באמת שאני לא מבין למה כל כך קשה לעיתונים רציניים לדווח על ידיעות מדעיות בצורה סבירה. אני אפילו לא אומר טובה, רק סבירה. וזה כולם: ynet, הארץ, הגארדיין הבריטי, כולם פעם אחר פעם נכשלים במשימה הפשוטה של לקרוא את ההודעה לעיתונות, לראיין שניים-שלושה מומחים, ולדווח מבלי להיגרר לסנסציות (הפעם, הפתיע לטובה הניו יורק טיימס).

אז כפי שאתם מבינים, אני כותב את הדברים לעיל בעקבות הידיעה שמככבת בעיתונים ובקירות הפייסבוק לפיה בשר אדום ובשר מעובד מעלים את הסיכון לחלות בסרטן כמו טבק. אז לפני שאתם חוזרים לעשן, אני אתחיל בנתון הכי חשוב: מעשנים חולים  בסרטן הריאות פי 25 מלא מעשנים. הם גם חולים בסוגים אחרים של סרטן ובמחלות אחרות בשיעורים גבוהים בהרבה מלא מעשנים, אבל אני אסתפק בנתון הזה. לעומת זאת, לפי המחקר החדש של ארגון הבריאות העולמי, אכילת בשר מעובד מעלה את הסיכון לחלות בסרטן המעי הגס ב-18% על כל 50 גרם של בשר מעובד ביום. כלומר, אם אתם אוכלים 100ג' בשר מעובד ביום (שזה קצת מעל הממוצע בישראל) אז הסיכוי שלכם לחלות בסרטן המעי הגס במהלך חייכם עולה מבערך 5% לבערך 6.8%. זה משמעותי, אבל זה בכלל לא קרוב להשפעות המסרטנות של טבק (כאמור, השוו 18% ל-2500%). החוקרים טוענים שיש סיבות לחשוש שבשר מעובד משפיע גם על סוגים אחרים של סרטן (לבלב, ערמונית, בטן), אבל בשלב זה אין מספיק ראיות כדי לומר בוודאות.

מה כן נכון? אנשי בריאות מסווגים חומרים לפי מידת הביטחון שיש להם לכך שהם מסרטנים. מידת ביטחון גבוהה לא אומר שההשפעה המסרטנת גבוהה. טבק הוא חומר שידוע שהוא מסרטן ברמת וודאות מאוד גבוהה, לכן הוא נמצא בקבוצה 1, כמו למשל אסבסט. לאור המחקר החדש גם בשר מעובד מצטרף לקבוצה הזו. לגבי בשר אדום, יש סבירות (אבל לא וודאות) שגם הוא מסרטן, ולכן הוא נכנס לקבוצה A2, כמו למשל תרכובות עופרת וגם להיות מעצב שיער.

מעבר לזה, אחרי שקראתי את הדו"ח לי נשארו קצת ספקות, אבל אני לא מומחה לבריאות, ולכן, בניגוד לעיתונאים, אני רוצה להיות קצת יותר זהיר ולא לכתוב דברים חסרי אחריות.

תאוריית "כשאין לך טיעונים" שחבל שלא משתקת את הכתבים הכלכליים

ככל הנראה האכזבה של איתן אבריאל מההמלצות הצפויות של ועדת שטרום הכעיסה אותו מספיק כדי לגרום לו לכתוב טור ביקורת משונה ביותר על כלכלה וכלכלנים. את הטיעון של אבריאל אפשר לתמצת בשלוש נקודות:

  1. כלכלנים נשענים בניתוח שלהם על מודלים מופשטים שלא מתארים את המציאות. כאשר המודלים שלהם לא מראים באופן חד-משמעי ששינוי מסוים יביא לתוצאה הרצויה, הם לא יתמכו ברפורמה, למרות שהמודלים שלהם, כאמור, לא מצליחים לנבא מה יקרה במציאות.
  2. כלכלנים נוטים להעדיף את הסטטוס-קוו, למרות שאין לו עדיפות מלבד זה שזה מה שבמקרה קיים כרגע.
  3. כלכלנים שוקלים רק פרמטרים שאבריאל קורא להם "כלכליים", אבל הוא בעצם מתכוון לפרמטרים מצרפיים, ומתעלמים מיעדים שהוא קורא להם " חברתיים-מוסריים", אבל הוא בעצם מתכוון לחלוקתיים.

בדרך, הוא גם מעלה מן האוב את תאוריית "השני הטוב ביותר" של לנקסטר וליפסקי. לפי אבריאל, אמונתם של כלכלנים בתאוריה הנ"ל גורמת להם שלא לתמוך ברפורמות שאבריאל תומך בהן. שהדי במרומים, לא הצלחתי להבין למה דבקות בתאורייה של לנקסטר וליפסקי אמורה לגרום למישהו להתנגד לרפורמות ולא להפך. לא צריך בשביל זה תואר בכלכלה, מספיק לקרוא את ההסבר על המשפט בויקיפדיה.

הנקודה המרכזית שנראה שהעלתה את קצפו של אבריאל היא חוסר התמיכה של כלכלני בנק ישראל ברעיון של הפרדת הבנקים מחברות כרטיסי האשראי. אין לי מושג מה התרחש בוועדת שטרום, מה טענו הצדדים, או מה יהיו ההמלצות הסופיות, אבל יצא לי במקרה לאחרונה לחשוב הרבה על הרפורמה הספציפית הזאת, אז אני רוצה לענות בקצרה לשלוש הנקודות שלעיל בעזרת הניסיון שלי.

הכול בעצם התחיל מסטודנטית שרצתה לכתוב עבודה על הרפורמה הזאת בדיוק ופנתה אלי לעזרה. מכיוון שאני כלכלן, ניסיתי לחשוב בעזרת מודלים מופשטים על היתרונות הפוטנציאליים של הצעד הזה. ניסיתי לחשוב מהן ההצדקות האפשריות למהלך כזה, כלומר תחת אילו הנחות על השווקים הרלבנטיים אפשר לשער שמהלך כזה יועיל למישהו. לא הצלחתי, וזה כמובן לא אומר שאין אפשרות שזה כן רעיון טוב, רק שאני לא הצלחתי למצוא הצדקה סבירה.

עכשיו, כאן צריך להדגיש את המילה "סבירה", כי יכולתי להגיד משהו כמו: "אם נפריד את הבנקים מחברות האשראי אז דנקנר לא יוכל לקבל הלוואות בקלות נפשעת", אבל כדי שהדבר הזה יהיה הצדקה סבירה צריך גם להסביר למה בעצם זה נכון.

אבריאל אומר לי שהמודלים שלי לא מתארים את העולם האמיתי. אני יודע. אף מודל באף תחום לא מתאר את העולם האמיתי. גם בפיזיקה, גם ברפואה, גם בכלכלה. המהות של מודל היא שהוא עוזר לנו לחשוב על אלמנטים מסוימים מתוך  המכלול שהוא העולם שלנו, ולכן הוא תמיד מסתיר אלמנטים אחרים. אבל אבריאל אומר לי יותר מזה, שהמודל שלי ממש מפספס ובגדול, ועדיף שאני פשוט אזרוק אותו לפח. אני לא מסכים, כי אני חושב שהמודל שלי הוכיח את עצמו באינספור מקרים עם תחזיות די מוצלחות. אבל נניח לזה, בוא נניח שאבריאל צודק, זה עדיין לא מסביר למה אני צריך להעדיף את הרפורמה שלו על פני, למשל, להכריח את כל הבנקאים לחבוש כובע מצחייה ירוק.

במילים אחרות, אולי במקום לצטט שטויות לא רלבנטיות שקראת בספרי מדע פופולרי, תסביר לנו איך ולמה בעצם הרפורמה שאתה תומך בה תועיל לנו.

נחזור רגע לסטודנטית. חלק מלחפש הצדקות לרפורמה היה לבדוק את הספרות המקצועית. גם שם לא מצאתי הצדקות תאורטיות, ויתר על כן, גם לא מצאתי הצדקות אמפיריות. למעשה, לא מצאתי דוגמאות בכלל למדינות שעשו רפורמה כזאת. לו הייתי חבר בוועדת שטרום, זה היה גורם גם לי להרגיש די לא בנוח מהרעיון.

אבריאל צודק בכך שכלכלנים נוטים להעדיף את הסטטוס קוו, אבל זו לא תכונה שייחודית לכלכלנים. היא תכונה של אנשים באופן כללי (יש הרבה מאמרים בכתבי עת בכלכלה שדנים בנושא). התרשמותי הבלתי-מדעית-בעליל היא שלכלכלנים, וחוקרים במדעי החברה בכלל, יש דווקא פחות הטיה כזו מאשר לאדם הממוצע. בסך הכול היוקרה שלנו תלויה ביכולת שלנו להציע רעיונות חדשים. יחד עם זה, האם כלכלן שלא נוטה להמליץ על רפורמה עמוקה בשוק חשוב מבלי להבין מה התועלת שבמהלך או לראות ראיות שהמהלך הזה הוביל לשיפור במדינה אחרת מדגים באג או פיצ'ר של הכלכלה?

בנקודה השלישית אבריאל קצת צודק. למרות שהוא עושה מזה קריקטורה, זה נכון שכלכלנים נוטים להשמיע דעות יותר נחרצות בכל מה שקשור לגדלים מצרפיים מאשר בכל מה שקשור לחלוקה. זה לגמרי לא נכון שכלכלנים לא עוסקים באי-שוויון, אבל זה כן נכון שהנפח של המחקר בנושא הזה קטן יחסית. זה לא בגלל שלכלכלנים לא אכפת מאי-שוויון, אלא בעיקר בגלל שכלכלנים לא מרגישים שיש להם סמכות מיוחדת להגיד כמה אי שוויון זה טוב או רע. כלכלנים נוטים להבדיל בין טענות פוזיטיביות ("מה יהיה") לבין טענות נורמטיביות ("מה רצוי"), ונוטים לחשוב שלגבי  אי-שוויון כל מה שיש להם להגיד שייך לנורמטיבי.

אני באופן אישי חושב שההפרדה בין פוזיטיבי לנורמטיבי היא מלאכותית, ושהיה רצוי שנעסוק יותר באי-שוויון, ובמובן הזה אני נוטה להסכים עם הביקורת, אבל אני עדיין לא מצליח להבין את הקשר שלה למקרה דנן. כלומר, אם אבריאל מאמין שהפרדת הבנקים מחברות האשראי יצמצמו את אי-השוויון, אז אדרבא, זו הצדקה מצוינת לרפורמה לכל הדעות, אבל איך בדיוק ההפרדה עושה זאת?

בקיצור, לא הייתם מעדיפים טור שפשוט יסביר מה היתרונות של הרפורמה המוצעת. אני מת לטור כזה, אולי זה ייתן לי רעיון למאמר.

חובות – מבוא שבו מסופר על רוברט קין ושקית מסמרים

בעקבות ענייני יוון, והתספורות של הטייקונים וחוק ההפטר ועוד, זה כבר כמה זמן שאני מתכנן לכתוב פוסט קצת יותר פילוסופי על הקונספט של "חוב", אבל תמיד נתקע בניסיון למצוא נקודת התחלה. אפשר להתחיל עם יהודה ותמר, או אצל הסוחר מוונציה, אבל החלטתי להתחיל דווקא עם רוברט קין (Robert Keayne 1595-1656).

קין נולד בלונדון האליזבתנית למשפחה דלת אמצעים (ככל הנראה) והצליח להתעשר בעסקי המסחר. בגיל ארבעים הוא היגר לבוסטון, שהייתה באותו זמן מושבה בריטית, עם משפחתו. הוא המשיך לראות ברכה בעסקיו, והיה לאחד מפרנסי העיר: הוא היה יו"ר בית הנבחרים המקומי, הקים פלוגת תותחנים מתנדבים במילואים, תרם כסף לבניין בית עירייה ולהרחבה של קולג' מקומי קטן בשם הארוורד. ולמרות כל זה, אני כנראה לא הייתי שומע על קין אלמלא שקית מסמרים אחת שהוא מכר תמורת עשרה פנס – עסקה שהביאה אותו למשפט בפני הכנסייה.

הקשר של רוברט קין לעניינינו הוא שהמשפט שלו מייצג את קרב המאסף של הגישה הכנסייתית למסחר וכלכלה בפרקטיקות החדשות של סוחרים בני תקופתו של קין באירופה. הטענה של הכנסייה הפורטינית כנגד קין הייתה שהוא ניצל את המחסור ששרר במושבות באותה תקופה על מנת לגבות מחיר מופקע בעבור המסמרים, ובעבור כמה מוצרים נוספים שצורפו מאוחר יותר לכתב התביעה. ג'ון קוטון (John Cotton), שהיה אחד מראשי הכנסייה בבוסטון, פירט חמישה עקרונות פסולים שהסוחרים החדשים נהגו לפיהם:

  1. הסוחר מנסה לקנות במחיר הזול האפשרי ולמכור במחיר היקר האפשרי.
  2. אם סוחר מאבד סחורה בים או בדרך אחרת, הוא מעלה את המחיר של הסחורות האחרות כדי לפצות את עצמו על ההפסדים.
  3. הסוחר מוכר במחיר שקנה, גם אם המחיר הזה היה יקר מדי או שהמטבע נחלש.
  4. כפי שהסוחר מנצל (בלגיטימיות) את הכישרון היכולות שלו, הוא מנצל את בורותו והמצוקה של הלקוח.
  5. כאשר הסוחר מקבל תשלום דחוי עבור סחורה, הוא גובה מחיר גבוה יותר כפיצוי על הדיחוי בקבלת התשלום.

אני רוצה ברשותכם להתעכב על הנקודה החמישית. בנצרות, כמו דתות אחרות, היו קיימים איסורים על הלוואה בריבית (בכלל, או בריבית גבוהה מדי, תלוי בפרשן). החוקים האלה בעצם מייצגים גישה מוסרית מסוימת לשאלה "מה היא הלוואה". בגישה המסורתית הלוואה הוא חסד שמעניק אדם שיש ברשותו אמצעים לאדם אחר שנקלע למצוקה. ממקבל ההלוואה מצופה שיחזיר את החוב כשיוכל, אבל גביית ריבית נתפסת כניצול של המצוקה שבה המלווה נמצא.

לעומת הגישה הזאת נמצאת הגישה הקפיטליסטית בה צד אחד משאיל הון לצד השני על מנת ש"ישביח אותו" ושני הצדדים יתחלקו ברווחים מהפרויקט המשותף. בגישה הזו, זה לגמרי טבעי שהצדדים יקבעו ביניהם מה מחיר ההלוואה (הריבית) בהתאם לסיכון היחסי שהם לוקחים ולתנאי השוק.

קין, אגב, הפסיד במשפט, אבל הגישה של הכנסייה בסופו של דבר הפסידה במלחמה. היחס לריבית כמחיר שצריך להיקבע על ידי השוק הפכה תוך כמה עשרות שנים למקובלת לחלוטין במושבות האמריקאיות, ובמאה השנה שאחרי האירועים הללו פילוסופים ותיאולוגים כתבו הרבה ספרים בנושא. הפרשה הזו לא מנעה מקין להמשיך להיות מנהיג מכובד בקהילה,  אבל היא כן הפריעה לו עד כדי שאחרי מותו הוא השאיר צוואה בת 50,000 מילים (!) שהיא בעצם כתב הגנה על חייו. חלק ניכר ממה שאנחנו יודעים על הפרשה מקורו במסמך הזה.

התפיסה של ריבית כמחיר היא רכיב חיוני בהתפתחותה של כלכלה תעשייתית. התיעוש הוא בעצם שימוש נרחב בהון (מכונות) בתהליך הייצור, ושוק להלוואות היה חלק ממה שאפשר צבירת ההון. אבל הגישות הישנות לא נעלמו מן העולם עם הופעת הגישות החדשות, ורובנו עדיין קופצים בין גישה א' לגישה ב' בהתאם לנסיבות.

אני אמשיך לפתח את הרעיון הזה בפוסטים נוספים, אבל רק כדי להמחיש,  קחו לדוגמא את המקרה היווני. מי שרכש אג"ח של ממשלת יוון השקיע בעקיפין בפעילות של ממשלת יוון, מתוך הנחה שהפעילות הזאת תביא לצמיחה כלכלית מהירה ביוון, ותאפשר לממשלה להחזיר את חובותיה עם ריבית.  הריבית הייתה די גבוהה, כך שאפשר לטעון שהמשקיעים היו מודעים לכך שיש סיכון שהם לא יקבלו את הכסף חזרה. שלא כמו ג'ון קוטון, אף אחד לא בא למשקיעים בתלונות לגבי הריבית הגבוהה שהם גובים ממשלת יוון, היום, 400 שנה אחרי רוברט קין, זה נחשב לגיטימי לקבל ריבית יחסית לסיכון. אבל אז התהפכה המגמה, והצמיחה ביוון האטה (כמו בשאר העולם) והיה ברור שיוון לא תוכל להחזיר את חובותיה, ופתאום הופיעה לה הגישה המוסרנית, לפיה יש פגם מוסרי בכך שהיוונים לא מחזירים חובות.

בכל אופן, יצא לי פוסט מאוד מפוזר הפעם, אבל אני אנסה לקשור יותר טוב הדברים בהמשך. בינתיים, שנה טובה!

מאגר מידע פיננסי 2

פרופ' דוד לוי-פאור כתב מאמר דעה נוסף  על מאגר נתוני האשראי, וגם צירף אותו כתגובה לפוסט הקודם שלי. אני, לתומי גם עדיין לא מצליח להבין את ההיגיון של הטענות וגם לא מכיר שום מחקר אמפירי שתומך בהן. להלן, ההערות שלי על המאמר.

אם לא די בפגיעה בפרטיות האזרחים מעצם הקמת המאגר, הדרה ותיוג של קבוצות מוחלשות באוכלוסייה, וחיזוק נוסף של חברות האשראי, הרי שהמהלך אינו מלווה ברגולציה על חברות הדירוג וסוחרי האשראי החדשים. גורמים אלה עלולים להשתמש בדירוג האשראי כעלה תאנה שיחפה על התנהגות דורסנית ובלתי אחראית מצד כל סוחרי האשראי.

קודם כל, מוזרה לי הטענה שהמהלך אינו מלווה ברגולציה של חברות הדירוג. בחוק ההסדרים לא מוסבר האם המאגר ינוהל על ידי חברה פרטית או ציבורית (או ע"י בנק ישראל, למשל), ולא מוסבר מה תהיה הרגולציה. אני חושב שברור לגמרי שחייבת להיות רגולציה מאוד קפדנית על דירוגי אשראי, ואני תמה אם לפרופ' לוי-פאור יש מידע בנושא מעבר למה שמופיע בחוק.

לעניין ההתנהגות הדורסנית, כפי שהסברתי בפוסט הקודם, דירוג אשראי דווקא מגדיל את ההוגנות של שוק האשראי. גם היום לבנקים יש "דירוג אשראי" עבורנו בצורת ציון ששמור במחשבי הבנק. כשיוקם מאגר, נוכל לדעת מה הציון הזה ולערער עליו. יתר על כן, מכיוון שהדירוג משתמש בנתונים אובייקטיביים יותר, הוא דווקא מוריד את האפליה נגד לווים מסיבות לא ענייניות. למשל, Avery, Brevoort, and Canner חקרו את הסוגיה ומצאו שעל אף החששות שעלו בעבר, דירוג האשראי איננו מפלה לרעה אוכלוסיות לפי מאפיינים אתניים.

ההנחה היא שסוחרי האשראי יעמידו אשראי בהתאם למידת הסיכון של הלווה. מיותר לציין שסוחרים אלו, בנקים ושאינם בנקים, אינם מעוניינים בהכרח בלווים חסרי סיכון. הלווה האידאלי הוא מי שניתן לגבות ממנו תשואה אופטימלית – ואלה תמיד הלווים בעלי דירוג האשראי הנמוך, שאפשר לחייב אותם בתשלומי ריבית גבוהים, עמלות וקנסות, וגם להיות בטוחים שהם תמיד יפגרו בתשלומים, יתמכרו לאשראי, וישתעבדו במשך שנים לתשלומי ריבית מופרזים.

זו הפסקה השנייה הכי תמוהה בכל המאמר. בנקים מרוויחים על הלוואות רק אם הלווים מחזירים את הכסף. זה נכון שבנקים גובים ריבית גבוהה יותר מלווים מסוכנים יותר, ולכן התשואה גבוהה יותר כאשר הלווה עומד בתשלומים, אבל ההלוואות האלה גם לא מוחזרות לעיתים קרובות יותר. אני לא מכיר אף אחד בתחום הבנקאות שטוען שבנקים עושים רווחים גבוהים יותר על לווים מסוכנים יותר, ובטח לא בשוק האשראי למשקי בית. למעשה, אני די בטוח שזה ממש להפך.

אף שמטרתם של מקדמי הדירוג הוא רווחת הצרכן, בפועל הם מקדמים את רווחיות סוחרי האשראי ואת השוק המשגשג במוצר ממכר.

לא. פתרון של א-סימטריה במידע מייעלת את שוק האשראי ובמקרה שלנו המאגר צפוי להגביר את התחרותיות ולכן להוריד את מחיר האשראי ללווים.

לעניין "ההתמכרות": יש טענה לפיה חלק מהאוכלוסייה, מכל מיני סיבות, לוקח אשראי שהיה עדיף לו לא היה לוקח. אני באופן אישי פתוח לטענות על הצורך של המדינה לנהוג בפטרנליזם בתחומים מסוימים, ולכן אני לא שולל חוקי נשך ורגולציה אחרת שמגבילים את היכולת לתת הלוואות. יחד עם זה, זה נראה לי מוזר לעשות את זה באמצעים עקיפים. זה כמו להציע שכדי להקטין את צריכת האלכוהול של האוכלוסייה אנחנו נדאג לזה שמכבי תהיה מונופול בייצור בירה.

למעשה, ללווים לא תהיה בחירה אמיתית: אם דירוג האשראי אמין, אין סיבה שסוחר אשראי אחד ילווה במחיר שונה מסוחר אשראי אחר.

ברור. זה מה שנקרא שוק משוכלל: יש הרבה מוכרים והם חייבים להציע את מרכולתם באותו המחיר, כי אחרת הצרכן יעבור למתחרה. האם עדיף המצב היום שבו לבנק שבו מנוהל חשבון העו"ש שלי יש יכולת להציע לי הלוואה בתנאים טובים יותר מהמתחרים, כי הוא מכיר אותי טוב יותר?

המשמעות: במקום מונופול בשוק האשראי עלול להיווצר מונופול בשוק המידע הפיננסי שיחליש את התחרות ויפחית את כוח המיקוח של הלווים. במקום דואופול בשוק האשראי, נקבל מונופול בשוק המידע הפיננסי, שיחסום את התחרות.

כאמור, אני לא יודע מה פרופ' לוי-פאור יודע על הרגולציה המתוכננת, אבל לפי מיטב הבנתי אחת האפשרויות המרכזיות על סדר היום היא שאת המאגר תנהל רשות ממשלתית. כך או כך, מאגר מידע פיננסי, גם או הוא מנוהל על ידי חברה פרטית, זה לא בדיוק חברה מסחרית במובן הרגיל. החוק, בכל מקום שבו קיים מאגר כזה, קובע גם חובת דיווח של הבנקים אל המאגר וגם חובה של מנהל המאגר למסור מידע לבנקים לפי בקשתם ולפי תנאי החוק. אין ממש סכנה שהחברה שמנהלת את המאגר תפתח כוח שוק מונופוליסטי, ואני לא מכיר שום מקום בעולם שבו יש בעיה כזו.

מדוע יוזמי הדירוג מתעלמים מההשפעה ההרסנית של הדירוג על אזרחי ישראל, מסכנת השעבוד, מעושק הציבור ובעיקר מכך שהשקיפות שתתקבל מהדירוג היא של הלווה בפני ספקי האשראי: שקיפותו של החלש בפני החזק.

כאמור, השקיפות היא במידה רבה דו-צדדית. המלווה מקבל מידע על הלווה הפוטנציאלי, מידע שממילא קיים כבר בידי הבנק שבו מנוהל חשבון העו"ש של הלווה, והלווה יודע כיצד נקבע דירוג האשראי שלו ויכול לערער על ההחלטה.

 ארה"ב ובריטניה כבר הנהיגו דירוג אשראי פולשני, האם לדעתכם הצרכנים קיבלו בתמורה ריבית נמוכה יותר? התשובה היא שלילית. יש שם שוק אשראי גדול יותר, אבל אין שם בהכרח ריבית, עמלות וקנסות פיגורים נמוכים יותר.

וזאת הפסקה הכי תמוהה. קודם כל, לא רק ארה"ב ובריטניה אלא גם גרמניה, שוודיה, קנדה ועוד. שנית, כל המחקר  שאני מכיר מצביע על כך שהתשובה היא חיובית  ולא שלילית. המחקר מוצא חד-משמעית שהנהגת דירוגי אשראי מרחיבה את הנגישות לאשראי, ובמיוחד את הנגישות של אזרחים מהחלק התחתון של הסולם הסוציואקונומי, ר' למשל כאן, כאן, כאן, ודו"ח של ה-OECD. כמו כן, מחקר של הבנק הבין-אמריקאי לפיתוח מוצא שכמות ההלוואות ה"רעות" (אלה שלא מוחזרות) פחתה בכ-8%.

לסיכום, המאמר הזה מלא במילות תואר בומבסטיות (הרסני, פולשני, שקיפותו של החלק מול החזק), אבל אני עדיין לא מצליח להבין את המנגנונים שלפי פרופ' לוי-פאור יביאו לתוצאות שהוא צופה. כמו כן, כל המחקר האמפירי מצביע על כך שהתוצאות בפועל הן בדיוק הפוכות.

היתרונות במאגר מידע פיננסי

תגובה לטורו של דוד לוי-פאור "לא לאח הגדול הפיננסי" (הארץ ב-26.7.15).
טורו של פרופ' לוי-פאור, שמטרתו להפחיד את הציבור מפני מאגר הנתונים הפיננסי, לוקה בחוסר הבנה של מבנה שווקי אשראי ומשחק לידיהם של הבנקים הגדולים.
ראשית, חשוב להבין שדירוג אשראי של משקי בית בעצם קיים כבר היום: כל בנק אוסף נתונים על הלקוחות שלו, ולכל בנק יש מתודולוגיה שקובעת "ציון" לכל אזרח שמייצג את המידה שבה הוא ראוי לאשראי להערכת הבנק. הציון הזה יכול להיות לדוגמא מספר בין אפס לשבע שפקיד הבנק רואה על המחשב כשהוא יושב מול הלקוח, אבל הלקוח לרוב איננו מודע לקיומו. בשיטה הנהוגה כיום, הלקוח אינו יודע כיצד המספר הזה חושב, איננו יכול לערער עליו, והכי חשוב, איננו יכול לנדוד עם המספר לבנק אחר. מאגר נתוני אשראי ישנה את כל זה.
אי היכולת לנייד את ציון האשראי מבנק לבנק, גורמת לכך שלבנק שבו מנוהלים חשבונות של הלקוח יש יתרון גדול על בנקים אחרים במתן הלוואות. כאשר לקוח מנסה לבקש הלוואה ממוסד פיננסי אחר, המוסד חייב לחשוד שללקוח יש היסטורית אשראי בעייתית, ולכן יציע ריבית גבוהה או ידרוש ביטחונות יקרים. התוצאה היא העדר תחרות, שמשחקת לידיהם של הבנקים הגדולים ופוגעת בלקוחות.
לעיתים נשמעת הטענה שהרפורמה תפגע בשכבות המוחלשות. ההפך הוא הנכון: היעדר המאגר פוגע במיוחד דווקא במי שהכנסתו נמוכה או שמשתייך לקבוצה שיש כנגדה דעות קדומות. הבנקים לא מתקשים לזהות את נתוני ההכנסה של הלווים הפוטנציאלים, ולכן המאגר עוזר בעיקר למי שהיסטוריות התשלומים שלו חיובית לקבל הלוואה בתנאים נוחים יותר. כמו כן, המאגר הופך את כל תהליך מתן האשראי לשקוף יותר ולכן מרחיב את הנגישות לאשראי והופך אותה להוגנת יותר.
מאגרים מהסוג הזה קיימים במדינות מפותחות רבות (ארה"ב, קנדה, גרמניה, שוודיה ועוד). לוי-פאור חושש שאם השיטה תונהג בישראל, אז כמו ארה"ב נהפוך לאומה שלאזרחים בה אין ביטוח בריאות. החשש נראה לי הגיוני כמו החשש שבעקבות הרפורמה כולנו נתחיל לאהוב הוקי קרח. עם זאת, אני מוכרח להסכים שחוק ההסדרים איננו המסגרת המתאימה לקידום יוזמה זו. ישנם מספר נושאים שצריך לשקול בכובד ראש ולקיים בהם דיון ציבורי: מי חייב בדווח, איזה נתונים מדווחים, כיצד המידע מאובטח וכיו"ב; ואלה דורשים הליך חקיקה מסודר.