התערבות בשווקי מט"ח איננה בדיוק הגנת יצוא

נתקלתי לאחרונה, קצת באיחור בכתבה הזו בגולבס אודות כנס שנערך במרכז הבינתחומי. לא השתתפתי בכנס, לכן אני לא יכול לדעת באיזו מידה הכתבה אכן משקפת את מה שנאמר, אבל במידה שהיא כן, יש לדעתי כמה נקודות שחשובות להבהיר ביחס להתערבויות של בנקים מרכזיים בשווקי מט"ח.

הערה קצרה לפני שנגיע לעניין המט"ח עצמו. מראשית ימי הכלכלה כלכלנים נוטים להתנגד לצעדי מדיניות פרוטקציוניסטים. יש כלכלנים שמאלנים יותר וימנים יותר, ויש מחלוקות בתוך המקצוע לגבי הרבה סוגיות כלכליות, אבל באופן יחסי, יש די מעט מחלוקת לגבי הנזק של צעדים כמו מכסי מגן. זה גם אחד הנושאים שיש בהם פער די גדול בין ההבנה הכלכלית לבין האינטואיציה של רוב הציבור, ואולי כתוצאה מזה לכלכלנים יש אינסטינקט להתנגד לכל מה שמריח מפרוטקציוניזם. (אדם סמית כינה מדיניות פרוטקציוניסטית כ:interests sophistry, כלומר, טיעון שנשמע נכון, אבל איננו באמת נכון, ובמקרה הזה בעצם משרת בעיקר את זה שמשמיע אותו.)

בפוסט הזה אני לא מעוניין להתווכח על התועלת של מדיניות פורטקציוניסטית. אני שותף לעמדה של רוב הכלכלנים בסוגיה (אולי עם כמה ניואנסים קטנים). אני רוצה במקום להסביר שהתערבות בשווקי מט"ח היא לא בדיוק מדיניות כזו, למרות שאולי היא קצת נשמעת כך, ולכן יתכן שהתגובות של הכלכלנים בכנס של מכון אהרן, הן קצת פבלוביות.

עוד הסתייגות אחרונה לפני שנגיע לעניין עצמו: אנחנו לא באמת יודעים מה ההתערבויות של בנק ישראל עושות! מבחינה תאורטית לא ברור אם לסוג ההתערבויות שבנק ישראל מבצע אמורה להיות השפעה על שער החליפין, ומבחינה אמפירית לא ברור אם יש השפעה. אם יש השפעה, אז לא ברור למשך כמה זמן היא נמשכת (שעה, יום, חודש?). ובנוסף, גם אם יש השפעה מתמשכת על שערי המט"ח, לא ברור מה ההשפעה של זה על הפעילות הריאלית. לכן, פוסט זה איננו מנסה להביע תמיכה או הסתייגות מהמדיניות של הבנק, אלא רק להבהיר כמה סוגיות עקרוניות שקשורות להתערבויות.

מה שקובע את כמות היצוא (והיבוא) של מדינה הוא שער החליפין הריאלי, שנתון על ידי הנוסחה הבאה:

real interest rate

כאשר: E הוא השער הנומינלי (זה שמפורסם בעיתון), P הוא רמת המחירים בארץ, ו-*P הוא רמת המחירים של חו"ל. השער הריאלי   (e) קובע כמה יחידות של תוצר מחו"ל אני יכול לקנות עם יחידת תוצר ישראלית. [האמת היא, שאם להיות פדנט, הגודל הרלבנטי הוא תנאי הסחר (terms of trade), שזה לא בדיוק אותו דבר, אבל יסלחו לי המומחים לסחר בינ"ל, לצורך הדיון שלנו זה היינו הך.]

בנק ישראל יכול להשפיע על השער הנומינלי. למעשה, הוא יכול ממש לקבוע את השער הנומינלי. בנק ישראל יכול לנסות להשפיע על השער הריאלי דרך זה שהוא משפיע על השער הנומינלי, אבל בנק ישראל לא קובע את רמת המחירים בשוק (למרות שגם על זה הוא יכול לנסות להשפיע). בשנים 1945-1971, תחת הסכם ברטון-וודס, כמעט כל המדינות בעולם, כולל ישראל, ניהלו מדיניות מוניטרית שבה הבנק המרכזי מקבע את שער החליפין הנומינלי של המטבע, ואף אחד אף פעם לא טען שזו מדיניות פרוטקציוניסטית, ובצדק.

הנקודה היא כזאת: אם בנק ישראל עושה משהו שמעלה את השער הנומינלי, זה זמנית מעלה את השער הריאלי, אבל אם השער הריאלי שנוצר כתוצאה מזה גבוה מדי, אפשר לצפות שזה פשוט ייצר אינפלציה בישראל שתעלה את רמת המחירים עד שנחזור לשער הריאלי הקודם.

בסופו של דבר, כמות הסחר בטווח הארוך, נקבעת על ידי הביקוש העולמי למוצרים ישראלים והישראלי למוצרים מיובאים. שער החליפין הריאלי יתעדכן על מנת שהביקוש יהיה שווה להיצע. יש שני מנגנונים אפשריים לעדכון: או ששער החליפין הנומינלי יזוז לערך הרצוי, או שרמת המחירים תתעדכן. עכשיו, זה ידוע שרמת המחירים מתעדכנת לאט יותר, ולכן בטווח הקצר   יתכן שאפשר להשפיע על מאזן הסחר על ידי התערבויות, אבל יש יתרונות וחסרונות לשני מגנוני העדכון.

מה שחשוב לי להדגיש בקשר לדיון במכון אהרן, זה שאין איזה מספר שבו שער החליפין הנומינלי "צריך להיות", יש רק מספר שבו שער חליפין הריאלי צריך להיות. בנק ישראל יכול עקרונית לקבוע את השער הנומינלי כרצונו, והוא לא מטעה את חברת טבע גם אם הוא יקבע את שער החליפין להיות 7ש"ח לדולר. טבע תחליט אם להעביר את הייצור לכאן בהתאם לציפיות שלהם לגבי שער החליפין הריאלי, וזה יהיה קשור לציפיות של טבע לגבי האינפלציה (שזה ממילא משהו שבנק ישראל מנסה להשפיע גם עליו).

אם רכישות המט"ח של בנק ישראל היו מנפחות את הערך הריאלי מעבר לזה שרצוי, אז היינו אמורים לראות לחצים אינפלציוניים. אבל המציאות היא שהאינפלציה כבר שנתיים מאוד נמוכה, מה שדווקא מחזק את הטענה של הבנק שהפעילות שלו מתקנת ייסוף מופרז בשער החליפין.

מודעות פרסומת

12 מחשבות על “התערבות בשווקי מט"ח איננה בדיוק הגנת יצוא

  1. mertero

    אסף, למרות שאני לא כלכלן, אני מאוד נהנה מהפוסטים שלך! אז זה קודם כל.

    יש לי שאלה קצת קשורה, אולי מעניין לעשות על זה פוסט. בנק ישראל מתערב בשער המט"ח באופן די אינטנסיבי – כדי לשמור על שער שקל נמוך – או לפחות לשמר איזה ערך שהם מאמינים שהוא ריאלי. אני מניח שזו פעילות שיש לה עלויות עצומות בכל מיני מישורים.

    אני אישית יצואן, כל ההכנסות שלי הן דולריות. אז אני מעדיף כמובן ששער הדולר יעלה לעומת השקל. למשל בשנה האחרונה העלייה מ – 3.4 לכמעט 4 זה ממש רווח נקי בשבילי. הידד.

    מצד שני, כל מי שאינו יצואן, אזרחים ויבואנים מעדיפים שקל חזק. בעצם, זה ממש הזוי שכל העולם מנסה להוריד את שערי המטבע של עצמו, בשביל הייצואנים – הרי אם השקל היה עכשיו 2 ש"ח לדולר, זה אומר שהיינו יכולים לקנות חופשות בזול יותר, חומרי בניין, אייפונים ודלק. הכל היה טוב… חוץ מהייצוא.

    אז הנה השאלה שלי – האם לא עדיף לב"י או לממשלה לתמוך ישירות בייצואנים? למשל, דוגמא פשוטה – המדינה תחליט על מענק של חצי שקל לכל דולר שאני מייצא. או הטבות מס או כל דבר אחר, זה לא בעיה לחשוב על פתרונות. בצורה כזו הדולר היה יכול להתחזק ועדיין כולם היו נהנים. ונראה לי שהעלות למדינה/ב"י תהיה קטנה יותר – הם גם היו חוסכים 80 מיליארד דולר בקניות מט"ח, וגם היו מוזילים משמעותית את תקציב המדינה (למשל של רכש הצבא, סתם דוגמא). וגם האזרחים היו מוזילים משמעותית את יוקר המחיה.

    זה לא פרוטקציוניזם – ואם כן אז כל אחוז מס פחות מ – 100% יהיה סוג של פרוטקציוניזם – או כל מענק של המדען או כל פעילות "חיובית" שהמדינה עושה לעידוד ייצוא.

    אני מניח שאני טועה, הרי היו חושבים על זה. נשמע לי הזוי שכל המדינות עסוקות היום בהורדת המטבע של עצמן, וזו פעילות שעל פניה אין לה הגיון כי זה היה אמור להיות הפוך בעולם תקין, לא?

    רון

    אהבתי

  2. apatir מאת

    הי רון, תודה! שאלה קשה שאלת (לא ציפיתי ממך לפחות), ואין לי תשובה קצרה, אז אני אנסה להשיב בעזרת כמה נקודות.
    קודם כל, שקל חלש זה טוב לייצואנים, אבל זה גם טוב לכל מי שמתפרנס מהייצוא בעקיפין (למשל, החשמלאי שמתקין את המנורות במסעדה ברמת החייל שרוב לקוחותיה הם עובדים של חברות תוכנה). כרבע מהתוצר של ישראל הולך לייצוא, כך שאם שער הדולר ירד ל-2ש"ח, תהיה פה הרבה מאוד אבטלה.
    לגבי העלויות, זה לא בדיוק ברור מה העלויות. באופן ישיר, ב"י קונה את הדולרים על ידי זה שהוא מנפיק חוב. החוב נושא ריבית, והדולרים לא. מצד שני, הריבית כיום מאוד (מאוד) נמוכה, ואת הדולרים הבנק כן יכול להשקיע בחו"ל באפיקים שמניבים תשואה (קטנה). לכן, העלות הישירה עשויה להיות קטנה (אני לא יודע אם זה באמת נכון, לא חישבתי את העלות). אבל יש גם עלות עקיפה למשק מכך שתווצר אבטלה גבוהה, כאמור.
    לעניין הסובסידיה יש שתי תשובות. הראשונה, היא יותר עניין פוליטי מכלכלי: בנק ישראל הוא הרשות המוניטרית ואין לו סמכות להעניק סובסידיות. הוא אמון רק על הצד המוניטרי והוא עצמאי בהחלטותיו. סובסידיות דורשות החלטה של הכנסת ושל הממשלה, הן מורכבות יותר ליישום, והכי חשוב, זה די קשה לבטל אותן אחרי שהן קיימות. אלה רק מספר סיבות לכך שרוב המאקרוכלכלנים חושבים שעדיף להתמודד אם סטיות זמניות של שערי חליפין (וגדלים מוניטריים אחרים) בעזרת מדיניות מוניטרית ולא פיסקלית.
    התשובה השנייה היא שלגמרי לא ברור לי מה תהיה ההשפעה של סובסידיה (או הטבה דומה). הרי שער החליפין מושפע בסופו של דבר מהסובסידיה, ובהתאם לביקוש ולהיצע של יבוא, יצוא, ונכסים, האפקט של הסובסידיה עלול להתבטל על ידי תנועה בכוון ההפוך של השוק. (כאן אני מרגיש צורך לציין שהנ"ל בעצם נכון גם לגבי התערבות ישירה, כלומר, אני לא יודע שהשוק לא נע שמבטל גם את רכישות המט"ח של הבנק, כך שאולי זה אותו דבר).

    Liked by 1 person

  3. mertero

    היי אסף! תודה על התשובה הזריזה.

    מקוה שזה בסדר שאני ממשיך להציק. אז בנוגע לתשובות שלך:

    זה ששקל חלש זה טוב גם לשוק המשני של הייצואנים זה ברור. אבל סובסידיות או הטבות אחרות ייעבדו גם כן. העיקר שהייצואנים יצליחו להמשיך לייצא. ולכן זה לא שיקול כנגד שקל חזק + עזרה לייצואנים.

    עלות הנפקת החוב יכולה להתברר כמאוד גדולה, וזה שכרגע אנחנו בעידן של ריביות נמוכות זה משהו שלא יישאר לנצח. בכל מקרה לי יש הרגשה שלא ייתכן שזו עלות קטנה. מה גם שלא ברור לי מה אסטרטגיית היציאה – אם ב"י יצטרך להחזיר שקלים הוא לא יוכל למכור את הדולרים (הרי אז השקל ייזנק). אז הוא ייצטרך לגייס עוד ועוד חוב… משהו שהוא יותר מסוכן נשמע לי מאשר סובסידיות שיהיו קשות לביטול.

    לגבי הסובסידיות – אז זה שיש בעיה פוליטית זה אולי נכון אבל זה לא אומר שזה הכרח המציאות, ובכל מקרה זה לא ממש משנה האם זה ב"י או הממשלה – אנחנו בכל מקרה בדיון תיאורטי, נכון? ואם הממשלה היתה רוצה היא הייתה יכולה לעזור לייצואנים ולהורות לב"י לא לנסות להוריד את ערך השקל. ואפשר לעשות דברים זמניים ולא קבועים.

    והתשובה האחרונה – אם ייתברר שהסובסידיות יורידו את ערך השקל – אז מה טוב. אפשר לוותר עליהן וכולם מבסוטים. אבל לפחות לא צברנו חוב שקלי עצום.

    בקיצור – אני אישית לא השתכנעתי. דבר אחד אני למדתי בחיי הקצרים (למרות שאני מתקרב ל – 40, אולי לא קצרים כל כך) – למרות שאפשר להתעסק בטכנולוגיות הכי מתקדמות, במחקרי הרפואה הכי מדוייקים או בנושאים הכי מורכבים – באופן כללי ההגיון הנקי עובד די טוב. וגם כאן. פשוט לא מסתדר לי שגוף שיש לו משהו (מדינת ישראל -> שקלים) יירצה להוריד את ערכו. זה כנגד כל הגיון נקי. כל רעיון כלכלת חוב לא מוצא חן בעיניי, אבל במקרה של החלשת מטבע זה ממש זועק שזה לא הפתרון הנכון. אני מניח שאני לא יודע הכל, אבל עוד לא השתכנעתי 🙂

    רון

    אהבתי

    1. apatir מאת

      אני חושש שאני לא מסכים עם כמה נקודות בתגובה האחרונה שלך.
      נתחיל בזה שאבהיר את עמדתי: אני חושב שרעיון הסובסידיה הוא רעיון רע. אני לא בטוח מה עמדתי לגבי ההתערבויות, ולכן אני לא רוצה להגן עליהן, אבל אני משוכנע שהן עדיפות.
      ברמה הפרקטית, אני חושב שאתה טועה בהערכת המורכבות ששיטת הסובסידיות מכניסה. נניח למשל ששער הדולר הוא 3.5 ש"ח לדולר, ושהסובסידיה היא 50אג'. אני מקים שתי חברות קש: חברה ישראלית שמייצאת פתרונות תוכנה, וחברה אמריקאית שמספקת שרותי ייעוץ לחברה הישראלית. החברה הישראלית מוכרת "שרותי תוכנה" לחברה האמריקאית במיליון דולר, והחברה האמריקאית "מייעצת" לישראלית תמורת מיליון דולר. שרותי התוכנה נחשבים ייצוא, ולכן לחברה הישראלית נשאר בסוף חצי מיליון ש"ח שהיא קיבלה בתור סובסידיה מהממשלה.
      אני מקווה שזה מבהיר למה שיטה כזו לא יכולה לעבוד. כדי לפתור את הבעיה לעיל, צריך להטיל אנטי-סובסידיה (מס) של 50אג' על פעילות יבוא. אבל זה בעצם בדיוק אותו דבר כמו לקבע שער דולר מסוים לענייני סחר-חוץ (בדיוק מה שהיה בישראל לפני הליברליזציה). האמת היא שזה משהו שחושבים עליו בכמה מקומות. תנועות של מט"ח קורות משתי סיבות: סחר חוץ ותנועות הון (יש גם מתנות, אבל זה די זניח). בתנאים מסוימים יכול להיות שיש הגיון בקביעת שער חליפין נפרד לתנועות הון ולסחר, אבל זה קצת מעבר לדיון כאן.
      בנוסף, יש כל הזמן תנודות גם בשער הריאלי שבנק ישראל מעריך כשער רצוי וגם בשער הנומינלי בפועל. בנק ישראל משתמש בהתערבויות על מנת להכניס תיקונים קטנים. אי לא רואה איך בונים מערכת של סובסידיות שעושה משהו דומה מבחינת הגמישות של התיקונים היומיומיים.
      אני גם לא מסכים לגבי החוב. הממשלה והכנסת מחליטות על הוצאות והכנסות הממשלה ולכן קובעות את הגירעון. האוצר מממן את הגירעון ע"י הנפקת חוב. בנק ישראל מחליף חלק מהחוב הזה בכסף. ככה עובדת המערכת המוניטרית. כשב"י רוכש או קונה אג"ח הוא לא משנה את הגירעון אלא רק את תמהיל הדרך שמממנים אותו. בנק ישראל גם שולט לחלוטין על הריבית שמשלמים על החוב הזה, והוא קובע את הריבית הזאת בצורה שתאזן את הדרישות של יציבות מחירים וצמיחה. בקיצור, יש לבנק, לדעתי, מספיק כלים על מנת להיות מסוגל למכור דולרים כשצריך.
      ועוד הערה אחרונה לסיכום, אני מסכים אתך לגבי היתרון של ההיגיון הנקי, אבל ניסיון החיים הקצרים שלי (אם אני זוכר נכון, אני צעיר ממך ביום אחד) הוא שבכל הנוגע למדיניות מוניטרית האינטואיציה דווקא נוטע להטעות. שקלים הם לא משאב של כלכלת ישראל – יוצרים אותם בחינם בלחיצת כפתור. המשאבים של ישראל הם משאבי הטבע שלה, הקניין הרוחני, ההון האנושי וכו'. מטבע זה בסה"כ דרך מתוחכמת לניהול חשבונות. להוריד ולהעלות את הערך של המטבע זה משהו שאנחנו עושים כל הזמן, כי אנחנו חושבים שהשווקים הפיננסיים אינם מושלמים בדרך שבה הם מתמחרים את המטבע. הערך של המטבע לא חשוב בכלל, אלא רק איך הוא משפיע על הפעילות.
      אני חושב שמה שרצית להגיד בהערה האחרונה זה: "למה שישראל תגרום למשאבים שלה (מה שאנחנו מייצרים) להיות זולים יותר", וזו אינטואיציה סבירה, אבל מטעה. זו שאלה שאפשר גם לשאול על מדיניות מוניטרית במשק סגור. למשל, הורדת ריבית מורידה את השכר הריאלי; למה שנרצה ששעת עבודה של עובד ישראלי תהיה שווה פחות. בשני המקרים התשובה היא שאם בגלל חיכוכים בשווקים התמחור גבוה ממה שהיה רצוי שיקרה בשווי משקל בלי חיכוכים, אז המחירים הגבוהים (של הייצור או השכר) יגרמו למעט מדי פעילות במשק וייצרו אבטלה גבוהה.

      Liked by 1 person

  4. mertero

    היי אסף,

    קודם כל – תודה על התשובות. אין לי ספק שאתה מבין בזה יותר ממני (למרות צעירותך, שאני דווקא זכרתי שהיא גדולה ביומיים מזקנתי).

    אבל זה דיון מעניין. זה שאנשים יכולים לרמות זה ברור – אבל זה נכון בכל מערכת מס או חוק, לא? בעיקר שמדובר בין 2 מדינות שונות. אז זה לא ממש סיבה לא לעשות משהו, לא? אנשים גם גונבים מכרטיס אשראי ומרמים את הביטוח וכמובן עוד מיליון דוגמאות. אנשים גם מרמים בסחר במט"ח לפעמים 🙂

    אולי אחד הסיבות להבדל הוא זה שללא כלכלנים (כמוני) נדמה שהמערכת לא עובדת כל כך טוב, ואנחנו חושבים שצריך שינויים יסודיים – למשל לא לבסס את המערכת על חוב בכלל. אני מניח שבתור כלכלן זה לא נראה ככה.

    ר.

    אהבתי

    1. apatir מאת

      היה נדמה לי שאתה ב-28 ואני ב-29. אולי אני טועה לגבי אחד התאריכים. בכל אופן תודה על ההערות.
      הבעייה כאן היא לא שאנשים יכול לרמות, אלא שאפילו קשה להגדיר מה רמאות כאן. אני נתתי דוגמא קיצונית למשהו שהוא בבירור רמאות, כי יש כאן העברת כסף שאיננו באמת בתמורה לשירות או מוצר אלא רק לצורכי רמיית השיטה, אבל קל להבין איך באופן כללי הסדר של סובסידיה רק על ייצוא גורם לשאיבת כסף בלתי מוגבלת מהממשלה.

      לגבי העניין של "מבוסס חוב". אני אף פעם לא הבנתי מה זה אומר. שמעתי את הביטוי הזה בכל מיני סרטוני קונספירציה שאנשים לפעמים שולחים לי, אני מקווה שהכוונה היא לא לזה.
      יש הרבה בעיות במערכת הכלכלית שלנו, אבל יש לאנשים נטייה, שגוייה לטעמי, לחשוב שאיכשהו השיטה המוניטרית אחראית לזה. אני מנחש שזה בגלל שיש משהו מאוד אבסטרקטי בכסף, שגורם לאנשים לחשוב שיש בו גם משהו מסתורי. בכל אופן, זה אולי דיון ליום אחר.

      Liked by 1 person

      1. mertero

        אני באמת ב – 28! אני זכרתי שאתה ב – 30 אבל אני מניח שאתה זוכר את היומולדת של עצמך. נהיה בני 40 עוד מעט 🙂

        אני מתחיל להשתכנע בנושא הסבסודיה. אולי יש דרכים אחרות לדאוג שהייצוא משתלם?

        כלכלה מבוססת חוב? חשבתי שזה מונח מקובל. הרי היום רוב הכסף נוצר מהלוואות של הבנק (Fractional reserve banking) ז"א בעצם מקור רוב הכסף בשוק מקורו בחוב שיש להחזיר… זה לא ממש מסתורי, לא? אני חושב שהרבה אנשים מבינים שיש בעיות קשות בבסיס של הכלכלה שלנו, ונראה לי שהם מבינים נכון.

        אהבתי

    1. apatir מאת

      ייסוף זה מצב בו המטבע המקומי מתחזק. בישראל, למשל, ייסוף זה ככשער החליפין שקל-דולר יורד (ואז אפשר לקנות יותר דולרים עם שקל אחד). רצוי להפריד בין ייסוף נומינלי (שזה פשוט ירידה בשער החליפין הנומינלי), לבין ייסוף ריאלי (ירידה בשער הריאלי).

      אהבתי

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת גוגל פלוס

אתה מגיב באמצעות חשבון Google+ שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

מתחבר ל-%s